主权违约信用降级 阿根廷经济雪上加霜

    ■本版撰文  本报记者  杨颖  霍玉菡

    编者按：历经13年追索，以NML资产管理公司为首的违约债券持有人将拉美第三大经济体逼入了债务违约的墙角。6月以来，阿根廷债务违约再次成为各界关心的焦点，也将各界对新兴市场风险的关注推到了一个新高点。

    日前，在摩根大通等大投行斡旋下，该事件开始出现转机，阿根廷政府表示会按时、如数偿还所欠债务，这让各界看到了违约“死结”解开的希望。面对阿根廷债务违约可能引发的新兴市场主权债务风险，我们应该学会抽丝剥茧，理智对待……

    由于未能与以NML资产管理公司为首的违约债券持有人达成协议，没有完成支付一笔达5.39亿美元的利息，今年7月30日，阿根廷出现主权债务违约。这是自2001年以来该国第二次出现技术性违约。受此影响，阿根廷股市暴跌、比索大幅贬值，全球金融市场也受此波及出现了不同程度的下跌。

    当日晚些时候，三大评级机构之一的标普将阿根廷的信用评级降低至“选择性违约”。而就在不久前的6月17日，在美国联邦最高法院裁定维持下级法院判决、驳回阿根廷的上诉之后，标普曾将阿根廷的长期外币评级由CCC+下调至CCC-，前景展望为负面。

    谈判僵局未破  第二次技术性违约发生

    这次技术违约的发生要追溯到今年6月16日。彼时，美国联邦最高法院裁决，在阿根廷未偿还以NML资本管理公司领衔的总额为13.3亿美元的债务之前，冻结其海外资产。同时，容许阿根廷在7月30日前，寻求与上述债券持有人达成协议。

    之后，双方都表示，愿意就债务赔偿事件进行谈判，但一直没有实质性进展。直到7月30日晚，双方依旧没有达成折中方案。阿根廷经济部部长阿克塞尔·柯西洛夫（Axel Kicillof）在谈判结束后表示，阿根廷拒绝在“被勒索”的情况下和一些债券持有人达成协议。柯西洛夫将这些债券持有人称为“秃鹫基金”，并指出，阿根廷曾向地方法官托马斯·格里希亚（Thomas Griesa）申请延期支付，但拥有决定权的“秃鹫基金”最终并没有同意这一做法。

    一方是谋求高额利润的投资者，一方是无法全额支付的债务人，这样的僵局短期内难以被打破。而鉴于阿根廷既没有得到延期付款的批准，又无法将已经转给清算行美国纽约梅隆银行的利息资金交付到债权人手上，其已经违约。

    死结待解  阿根廷正在承受痛苦

    据了解，截至今年7月底，阿根廷外汇储备为290.2亿美元，即便要全部支付“秃鹫基金”的债务，其也是可以承受的。但这笔债务是本世纪初阿根廷违约债务的一部分。一旦阿根廷选择全额支付，就意味着其此前进行的债务重组将功亏一篑，其他债权人可依据当年债务重组中的“未来权益声索（即RUFO）”向阿根廷政府提出全额还债要求。这样一来，阿根廷就将面临总额达1320亿美元的债务追索，会远远超出其目前所能承受的范围。

    在利益面前，无法全额支付的“死结”卡在二者之间，拖到了7月30日。得知谈判无果后，阿根廷金融市场遭遇严重冲击。7月31日，阿根廷Merval指数暴跌8.39%，股市市值蒸发47.1亿美元。资金大幅流出阿根廷，导致比索汇率大幅贬值。截至7月31日，阿根廷比索对美元汇率较7月初贬值近1个百分点至8.2比索/美元。

    中国社科院拉美经济研究所副研究员张勇认为，此次违约将使阿根廷国内经济雪上加霜，同时，受国际金融环境影响，整个新兴市场经济增长放缓。阿根廷发生债务违约，首先会影响到经贸联系密切的几个国家，比如智利、巴西，从而会拖累整个南美地区的经济增长。但是，这一事件对于国际资本市场应该影响有限。

    主权信用被降级  部分新兴市场或受波及

    虽然此次违约的背景与2001年时有天壤之别，但上次违约事件发生之后，阿根廷主权债务已经被信贷市场拒之门外，再次发生的技术性违约无疑会使这一状况变得更加困难。

    面对本世纪初以来阿根廷的第二次债务违约，市场迅速做出反应。7月30日至8月1日，国际三大评级机构标普、惠誉、穆迪相继调降阿根廷主权信用评级。而在7月31日，新型国际评级机构大公国际也决定再次将阿根廷的外币主权信用等级从CC下调至D，同时维持本币主权信用等级CCC。

    不过，不同于三大机构的事后评断，对于此次阿根廷可能面临的技术性违约风险，大公国际已于2014年1月30日提前作出了预警，将其本、外币主权信用等级分别下调至CCC和CC，评级展望为负面，比在该事件上反应较早的穆迪还快了1个多月。

    “这次下调是因为大公预警到长期积累的结构性失衡使阿根廷经济硬着陆风险明显上升，国家财富创造能力和政府偿债来源偏离度进一步扩大，联邦政府本、外币偿债能力显著下降。”大公集团董事长关建中分析道，“具体来讲，长期积累的通胀风险和经济低效使阿根廷宏观经济失衡在金融危机后凸显。2013年，阿根廷经济增速仅为3.0%，预计2014年将跌至2.8%，通胀压力依然突出。未来，阿根廷政策的调控空间明显不足，通过关税壁垒、进口限制、政府管制等方式推进的‘工业化战略’将难以实现阿根廷宏观经济再平衡的政策预期，阿根廷财富创造能力正不断被削弱。同时，由于阿根廷国内通胀高企和国际储备严重不足，其依靠央行财政融资和外汇储备来满足政府融资需求的方式已不可持续。财富创造能力与政府偿债来源偏离度扩大，偿债来源脆弱性增加。此外，历史违约债务的遗留问题、与国际组织关系恶化，也阻断了阿根廷政府向国际资本市场和国际多边机构寻求融资支持的通道。短期内融资困难将加剧政府本、外币偿债风险，政府偿债能力十分脆弱。因此，基于科学的评级原理，大公于2014年1月提前作出预警。”

    “三大评级机构对待阿根廷主权信用风险更多地是依据事件性因素，其信用风险预警之滞后、级别调整幅度之大，均充分暴露出其评级标准的非科学性。”关建中指出，评级标准应该科学、公正，要及时、全面、综合反映被评主体偿债来源的偏离度对其信用风险的影响。基于事件性的、事后的判断，不能体现评级的预警作用，也不能及时实现对市场与投资人的有效保护。

    此外，有分析指出，阿根廷债务违约可能引发的新兴市场主权债务风险亦值得警惕。今年年初，德国媒体测算了未来10年各国破产的可能性，阿根廷以85.8%的破产概率排在榜首。未来，阿根廷的债务问题如果进一步恶化，新兴市场主权债务的风险也会激增。

    “长期来看，发展中国家支撑信用的基础是牢固的、可靠的，因为它的投资主要来源于实体经济。”关建中说，“实体经济是财富的最终代表，对整个国家债务支撑能够起到很好的作用。以大公的评级视角来看，发展中国家、新兴市场国家财富创造能力的与日俱增是他们提升信用能力的宝藏。”

    至于阿根廷应该如何尽快恢复经济，张勇认为，关键是要做好国内经济结构和宏观政策的调整，发掘促进经济可持续增长的潜力。同时，应重塑国际市场的信心，让市场看到其经济增长的潜力。

    而就在日前，该事件又有了转机。8月7日，阿根廷财政部网站发布公告称，阿根廷政府会按时、如数偿还所欠债务。据报道，该转机的出现可能来自于第三方金融机构。作为债务违约的直接受害者，包括摩根大通在内的阿根廷重组债券持有银行正开始同“秃鹫基金”公司商洽购买其持有的违约债券事宜。这场长期的斗智斗勇将如何发展还有待进一步观察。